Wij blijven belegd in BAM

Bijna een jaar geleden gaven we hoog op over de beleggingskansen in BAM. Hoewel de beurskoers sindsdien bijna verdubbeld is, blijven we in de bouwer beleggen.

De kop van het artikel van 26 juli 2012 luidde “Banken en accountant geloven in BAM”.

Wij gaven aan dat wij belegd bleven in aandelen BAM omdat:

- de financiering de komende vijf jaar was veiliggesteld,
- de continuïteit van BAM volgens de accountant niet in gevaar was,
- bij een koers rond € 2,- en een winst per aandeel van € 0,43 ruim 20% verdiend wordt,
- bij een dividend over 2011 van € 0,16 en een koers van € 2,- het dividendrendement 8% bedraagt.
- het aandeel BAM zelfs bij een rentabiliteit op het eigen vermogen van 6% behoorlijk ondergewaardeerd is.

Wij zijn nu bijna tien maanden verder. De koers is inmiddels nagenoeg verdubbeld van € 2,- toen naar € 3,90 nu. In het haljaarbericht 2012 kwam BAM al tot de conclusie dat de toekomstige Nederlandse vastgoedontwikkelingen later (in tijd), minder (in aantal) en lager (in gemiddelde verkoopprijs) tot stand zouden komen. In het jaarrapport geeft de voorzitter van de raad van bestuur Ir N.J. de Vries aan dat BAM over 2012 bijzondere waardeverminderingen treft van in totaal € 398 miljoen en dat deze afwaarderingen hun schaduw werpen over de – op zich bevredigende – operationele prestaties van BAM.

Vooruitzichten
In het jaarverslag 2012 lezen wij dat BAM het jaar 2013 is ingegaan met een orderportefeuille van € 11,0 miljard ( ultimo 2011: € 10,4 miljard). De stijging betreft voornamelijk de infra-activiteiten in Duitsland, Ierland en Nederland. Naar verwachting wordt van de totale orderportefeuille € 5,9 miljard in 2013 uitgevoerd. Voor 2013 is daarmee bijna 80% van de verwachte omzet in portefeuille.

Verder stelt de Vries dat de eerdere strategische keuze om in te zetten op publiekprivate samenwerking een terechte is gebleken. De PPS-activiteiten staan op het juiste spoor met een goed aanbod van nieuwe projecten. In het bericht over het eerste kwartaal 2013 meldt BAM dat ondanks mindere opbrengsten ( voornamelijk als gevolg van de langere winterperiode) er op dit moment geen reden is om aan te nemen dat de prestatie in 2013 significant zal verschillen van de operationele prestatie in 2012.

Missie, visie en waarden
De lange termijn strategische doelstelling van BAM is het innemen van een positie als één van de duurzame, leidende bouwondernemingen in Europa. BAM wil in 2020 een ‘10+onderneming’ zijn: een bedrijf dat meer dan 10 procent rendement op het werkzame vermogen (ROCE) realiseert, een positie inneemt in de hoogste regionen van de top 10 van Europese bouwondernemingen en een omzet realiseert van meer dan € 10 miljard.

Haalbaarheid 10+onderneming
Wij hebben cijfers van BAM vanaf 1982. Over de periode 1982-2012 berekenen wij een ROCE van gemiddeld 7,5% per jaar. Daarbij zijn duidelijk verschillende perioden te signaleren. Over de periode 1982-2008 bedroeg de ROCE bijna 11% gemiddeld, een percentage redelijk vergelijkbaar met het streven van BAM naar een 10+onderneming, en de periode 2009-2012 met een ROCE van 3%.

BAM gaat er blijkbaar vanuit dat de ellende van de jaren 2009-2012 eenmalig en een winstgevendheid vergelijkbaar met vroegere jaren op termijn weer haalbaar is.

De Rentabiliteit over het Eigen Vermogen (REV) bedroeg in de periode 1982-2008 gemiddeld ruim 21%. Daarvan werd 40% uitgekeerd resulterend in een autonome groei van ruim 12,5%.

Om van de omzet in 2012 van € 7,4 miljard naar € 10 miljard in 2020 te groeien moet de omzet gemiddeld per jaar met rond 4% toenemen. Ons inziens een redelijk conservatieve doelstelling.

Wij blijven belegd in BAM
Consensusprognoses voor de winst per aandeel vertalen zich voor 2013 en 2014 in een REV van 9%. Uitgaande van een lange termijn REV van 9% en een dividenduitkering van 40% van de winst is het aandeel BAM € 4,23 waard. En uitgaande van een REV van 20% kan zelfs een waarde van bijna €15,- berekend worden. Voorlopig blijven wij belegd in BAM gezien de enorme veiligheidsmarge bij het huidige koersniveau, ook bij het niet volledig of niet tijdig bereiken van de status van 10+ onderneming en € 10 miljard omzet 2020.

Syb van Slingerlandt is directeur bij Invest4You NV. Eerder was hij als partner van Ernst & Young veelvuldig betrokken bij de waardering van ondernemingen in Nederland, België en Verenigde Staten. Vanaf 1986 onderhoudt hij een database waarbij waarderingsgrondslagen van ondernemingen zodanig zijn aangepast dat ondernemingen kunnen worden geselecteerd waar het vermogen van de aandeelhouder het best rendeert. Hij kan op elk willekeurig moment posities hebben in de in deze analyse genoemde financiële markten en/of instrumenten. Kijk voor nadere gegevens van de in dit artikel genoemde onderneming op vanslingerlandt.com en vraag vrijblijvend een proefabonnement aan. De informatie in deze analyse is niet bedoeld als individueel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.