Oblis komt in 2 schuifjes terug op wat er gebeurd is rond de koers van het aandeel Casino. Want de afgelopen dagen was er nogal wat te doen rond dit Frans distributiebedrijf, voldoende in ieder geval om de zaken eens van dichtbij te bekijken. En om te kijken hoe de obligatiemarkt heeft gereageerd op de gebeurtenissen.
We kijken in eerste fase even terug naar wat er gisteren is gebeurd. Het aandeel van de groep Casino verloor toen op de beurs van Parijs meer dan 2%. De aanleiding voor dat verlies lag voor de hand: Moody’s verlaagde de kredietrating voor het bedrijf. Maar daarmee was nog niet alles gezegd. De Amerikaanse zakenbank Morgan Stanley (NYSE:MS) publiceerde een dag lager een negatief advies voor het aandeel. Wat uiteraard de stemming niet deed verbeteren.
Stap 1: Het agentschap Moody’s verlaagt de kredietrating van het bedrijf
Een nieuw gegeven is het uiteraard niet, want we hebben het al vaker aangehaald. De balans van de Franse distributriegroep oogt allesbehalve geruststellend. Zoals ook de andere spelers uit de distributiesector ondervindt Casino grote concurrentie van de opkomst van internet. Steeds meer consumenten doen hun aankopen online en van de retailsector wordt verwacht dat ze daar op de juiste manier op reageert. De distributiesector was al hoogst concurrentieel, maar is dat als gevolg van de opmars van de online verkopen in nog veel grotere mate geworden.
Bij Casino was zich men terdege bewust van het probleem van de met schulden beladen balans. Het management heeft al een aantal activa afgestoten met het oog op de reductie van de schulden. In de loop van het boekjaar werden de schulden met 17% afgebouwd. Maar daar stopte het niet mee. Casino ging nadenken en ontwikkelde verschillende nieuwe formules aangepast aan het gewijzigd gedrag van de klanten. Denk daarbij aan kleinere warenhuizen in de stad aangepast aan een nieuw publiek, aan het uitbouwen van een eigen e-commerce netwerk, aan het uitbouwen van een biologisch verantwoord aanbod aan producten enzovoort.
Deze dubbele aanpak leverde de gewenste resultaten op, zoals bleek uit de evolutie van de beurskoers. Deze is in de afgelopen maanden geleidelijk aan gestegen, meer bepaald van 26 euro in septemer tot 47 euro. Dat is een stijging met 80% over een periode van 6 maanden, stijging die geïnterpreteerd kan worden als een bewijs van vertrouwen in de politiek van het management.
Maar de analisten van Moody’s keken verder dan hun neus lang is. Zij baseerden zich niet op de evolutie van de nettoschulden maar op die van de bruto schulden om de rating van het bedrijf met 2 streepjes te verlagen. Die rating bevindt zich overigens nu opnieuw duidelijk in de categorie High Yield, zijnde de speculatieve categorie.
In haar rapport gaf Moody’s aan dat bruto schulden van Casino niet zijn gedaald, maar gestegen. Tussen 2017 en 2018 zijn die schulden opgelopen van 8,70 naar 9 miljard euro. Waardoor tevens de ratio schulden/Ebitda verslechterde. Bovendien is de free cash flow van de Franse activiteiten van Casino netto teruggevallen tot onder de verwachtingen van Moody’s, waardoor de capaciteit van het bedrijf om zijn bruto schulden te reduceren is teruggelopen. En dat gebeurde volgens Vincent Gusdorf, de belangrijkste analist die zich met het dossier bezig hield, ondanks de verkoop van talrijke activa.
De downgrading van de rating was volgens Gusdorf het gevolg van de combinatie van een zwakkere liquiditeit met een hoge schuldengraad bij Rallye (PA:GENC), de moedermaatschappij van Casino. Hij blijft zodoende hoogst ongerust over de financiële toekomst van Casino.
De verlaging van de rating gaat dan ook gepaard met een negatieve outlook of basis. Of met andere woorden: de downgrading kan gepaard gaan met een volgende in een niet zo verre toekomst. Volgens Moody’s moet de schuldenverlichting aan een hoger tempo gebeuren om de rust rond het bedrijf te doen terugkeren.
Stap 2: de analisten van Morgan Stanley geven een negatief advies
De analisten van deze Amerikaanse zakenbank zijn van mening dat de stijging van de beurskoers met 50% sinds september 2018 niet te rechtvaardigen valt door het afstoten van activa. Volgens Morgan Stanley heeft 75% van de verkopen van activa betrekking op 'sales and lease back' operaties. Om het anders uit te drukken: de cash gegenereerd op korte termijn door deze verkopen wordt vervangen door verplichtingen op langere termijn. De verkochte activa worden namelijk opnieuw door het bedrijf gehuurd.
Daarnaast is het potentieel van de groep om de kosten verder te drukken verzwakt: bij de eigenlijke activiteiten van de groep heeft geen schuldenafbouw plaatsgevonden en dat terwijl de concurrentie op de Franse markt nog scherper is geworden. Beide factoren hangen als een zwaard van Damocles boven een mogelijke verbetering van de winstgevendheid in Frankrijk.
Casino stelt daar tegenover dat de Franse afdeling over 5 miljard euro aan liquiditeiten beschikt (nog aan te vullen met cash en toegekende kredietlijnen).
Het management herinnert er verder aan dat het objectief van het plan voor het afbouw van de schulden onlangs werd bijgesteld van 1 miljard euro naar minstens 2,50 miljard euro tussen nu en het eerste kwartaal van 2020. Afgezien daarvan rekent Casino nog eens op een free cash flow van 500 miljoen euro per jaar. Dat bedrag zou volstaan om het dividend te kunnen blijven betalen en om de financiële kosten te drukken.
De reactie van de obligatiemarkten
De obligatie 2022 met een coupon van 1,865% noteert momenteel aan ongeveer 93%, waardoor het rendement oploopt tot meer dan 4%. Anderzijds is er de perpetual van het bedrijf die nu aan 67% noteert, waardoor het rendement bijna 14% bedraagt tot aan de volgende call in 2024.